채권형

(투자등급) 인덱스 중심 투자에서 벗어나 ABS(자산유동화증권)에서 투자기회 모색

2019년11월 - 4 분 읽기

수익률 추구 현상이 지속되고 다양한 잠재적 리스크가 상존하는 환경에서는 전통 회사채 또는 국채 위주의 투자보다 자산유동화증권(ABS, asset-backed securities)에서 투자 기회를 모색하는 것이 매력적일 수 있습니다.

투자자의 수익률 추구 현상이 어제 오늘 일은 아니지만 특히 최근 채권 시장 전반의 수익이 하락하면서 수익률 추구 현상이 더욱 심화되고 있습니다. 동시에 브렉시트 협상 및 미 · 중 무역 긴장, 경기 하강 등 다양한 잠재적 리스크가 상존하면서 투자심리 또한 여전히 부진한 상황입니다.

이러한 환경에서는 광범위한 유동화 자산 투자를 고려해볼 만 합니다. 특히 일부 자산유동화증권(ABS) 투자에서 매력적인 투자기회가 발견됩니다.

자산유동화증권(ABS), 신용카드 및 오토론(자동차 대출) 그 이상의 시장

크게 보아 유동화 상품 및 구조화 크레딧 범주에 속하는 자산유동화증권은 학자금 대출 및 항공기 리스, 신용카드 미수금과 같은 기초 자산을 담보로 하는 채권을 가리킵니다. 자산유동화증권 발행을 위해서는 특수목적기구(SPV, special purpose vehicle)의 설립이 필요합니다. SPV는 학자금 대출 또는 항공기 리스와 같은 자산을 양도받은 후 해당 매수 자금의 충당을 위해 채권(자산유동화증권(ABS))을 발행합니다. 항공기 리스의 경우에는 SPV가 항공기를 소유하고 해당 리스 대금으로 채권의 현금 흐름을 조달합니다.

오늘날 ABS 시장은 과거 10년 전보다 증가해 약 8,500억 달러 규모의 시장으로 성장했습니다. 실제 ABS는 지난 몇 년간 순 발행량이 꾸준하게 플러스를 기록한(플러스 순성장) 몇 안 되는 자산군 중 하나입니다. ABS 시장에서 자금 조달을 꾀하는 발행사가 늘고 있으며, 상당수 관련 투자자의 회사채 및 기타 시장에 대한 이해도도 높은 편입니다. 발행 및 유통 시장에 참여하는 딜러의 수 또한 증가하고 있습니다. 유동화 자산 확대 및 참여 딜러 증가에 따라 투자자의 시장 진입이 더욱 활발해지면서 기업 및 일부 소비재 섹터를 중심으로 유동성이 증가하고 있습니다니.

이제 ABS시장은 신용카드 또는 프라임 오토론(prime auto loans)에 국한되지 않습니다. 여전히 해당 섹터 비중이 상당하긴 하나(ABS 딜 발행잔액의 절반을 약간 하회)¹학자금 대출, 항공기 리스, 프랜차이즈 미수금 등 포괄 범위가 매우 다양하며 도미노 피자, 던킨 도넛 등과 같이 시장에 익숙한 발행사 또한 존재합니다. ABS 시장 내 소비재 비중이 높다는 점을 감안하면, ABS 투자를 통해 투자등급 또는 하이일드 자산 배분의 일환에서 리스크 분산 효과와 함께 개별 고유 기업 리스크의 다각화 또한 기대할 수 있습니다.

ABS 섹터

출처: BANK OF AMERICA MERRILL LYNCH. 2019년 9월 30일 기준. 지수 내 비중이 1% 미만인 산업은 표시 대상에서 제외.

장기적으로 매력적인 위험 조정 수익률

ABS가 장기간 높은 시장 변동성 속에서 양호한 복원력을 보였다는 점은 투자등급 및 하이일드 자산 분산 차원에서 기대되는 추가적인 잠재적 이점 중 하나입니다. 예를 들어 2018년12월 시장 조정 시 회사채 변동성 확대로 투자등급 회사채, 하이일드, 대출채권담보부증권(CLO) 스프레드가 확대됐으나, ABS 스프레드는 확대폭이 상대적으로 작았습니다.

ABS는 2018 및 2019년 YTD 기준 긍정적인 성과를 기록했으며, 특히 위험 조정 수익률 측면에서 양호한 장기 성과를 나타냈습니다. 최근 5년 기준 ABS(신용카드 및 프라임 오토 부문 제외)는 채권 시장 전반 대비 매력적인 위험 조정 성과를 달성했습니다.²

유동화 크레딧의 5년 초과 수익률 및 변동성

출처: BANK OF AMERICA MERRILL LYNCH. 2019년 6월 30일 기준. *비율은 변동성 대비 초과수익률 또는 스프레드 수익률 지표(국채 제외)

사이클 후기 환경에서 고려사항

자산유동화증권(ABS)에 투자함으로써 투자자는 소비재에 직접 투자하는 효과를 가지게 되어 기업 리스크를 보완하는데 도움이 됩니다. 향후 경기 악화 가능성에 대한 우려가 있고 절대 수준 기준 지난 10년간 소비자 채무가 증가한 것은 사실이나, 저금리 환경에서 실제 소비자가 부담하는 채무 상환 비용은 상당히 합리적인 수준인 것으로 판단됩니다. 그 외에 현재 많은 우량 등급 기업들이 추가적인 레버리지를 확보하고 있습니다. 나아가 오토, 신용카드, 학자금 대출, 주거용 자산 성과 또한 비교적 안정적입니다. 디폴트, 연체, 대손율은 높지 않으며 일부 예외의 경우를 제외하면 금융위기 수준보다 현저히 낮은 수준에 머물러 있습니다.

또한 구조적 관점에서 자산유동화증권이 열악한 시장여건 극복에 도움이 된다는 사실을 상기할 필요가 있습니다. 다른 유동화 자산과 마찬가지로 ABS 역시 담보를 안전장치로 갖추고 있을 뿐만 아니라, 통상적으로 파산 위험 때문이 아니더라도 현금흐름 대비 변제의 필요가 생겼을 때 우선적인 변제 순위를 보장 받습니다. 예를 들어 위험 분담에 있어서도 인수자 역시 의무적으로 투자에 참여케 함으로써 이해관계를 일치시킬 수 있습니다. 또한 자본 구조 상 리스크 선호도, 상대 가치의 변화 및 시장 여건의 변동에 따라 신용등급 스펙트럼의 위 아래를 넘나들며 투자할 수 있는 유연성을 확보할 수 있습니다. 나아가 ABS는 자체분할상환(청산) 자산(예: 오토론 상환)을 통해 자연스러운 디레버리징이 가능합니다. 이러한 보호 장치 덕분에 과거 기업 파산 시에도 AAA의 고 등급 ABS는 해당 등급을 유지할 수 있었습니다.

ABS 투자의 매력

채권 시장 전반에 여전히 매력적인 투자 기회가 있으나 향후 수개월에 걸쳐 변동성을 높일 수 있는 잠재적 리스크 또한 존재합니다. 이러한 환경에서는 광범위한 멀티 크레딧에 자산을 배분하여 투자하는 것이 효과적입니다. 이를 위해 특정 자산유동화증권에 일정 자산을 투자하는 투자등급 및 하이일드 투자전략을 고려해볼 만 합니다. ABS 투자를 통해 투자자는 포트폴리오 다각화 효과와 함께 매력적인 위험 조정 수익을 기대할 수 있습니다. 또한, 다양한 자산군에 액티브 투자가 가능하며, 특정 시점에서 상대 매력도가 낮은 특정 자산에 투자 노출도를 줄이는 유연성 또한 확보할 수 있습니다.

1. 출처: SIFMA. 2019년 6월 30일 기준. 구조화 CDO증권 7,760억 달러 제외.
2. 출처: Bank of America Merrill Lynch. 2019년 9월 30일 기준.