高收益債券目前仍然受到支持

由於疫苗接種率日益提升、企業重啟業務及消費意欲回升，環球市場保持強勁動力，而高收益市場亦不例外。高收益債券及貸款於第二季均錄得明顯升幅。雖然在美國國庫債券孳息率波動持續之際，貸款表現跑贏債券，但隨著10年期美國國庫債券孳息率逐步穩定，這一趨勢於季末出現逆轉。美國高收益債券於季內跑贏大市，上升2.79%，其次為歐洲債券，上升1.60%¹。美國及歐洲貸款分別上升1.44%及1.35%²。能源等週期性行業繼此前受到疫情爆發及隨之實施封城措施的重大衝擊後，其表現跑贏大市。

基本因素及技術面因素向好

從基本因素的角度而言，高收益債券似乎頗為穩健。美國及歐洲市場的違約率處於偏低水平，我們預期今年的違約率可能會降至歷史平均水平的2%至3%之間，特別是考慮到不良貸款比率仍然處於多年低位。與此同時，隨著消費需求回升，預計企業在2021年至2022年的盈利、收入及現金流量仍有望受到良好支持。儘管通脹憂慮揮之不去，而且因聯儲局於6月份意外轉「鷹」而升溫，但許多企業迄今仍能將價格轉嫁至消費者。

由於經濟表現強勁，加上違約預期持續改善，息差已顯著收窄。然而，儘管債券及貸款息差目前於金融危機後的最窄水平附近徘徊，但相較歷史最窄水平仍然較闊，而相對於信貸評級較高的企業債券而言仍較為有利。同時值得注意的是，目前環球高收益債券市場的質素明顯高於過往水平，其中BB級別債券佔該市場近60%，較2007年的35%有所上升³。市場質素有所提升，部份是由於新型冠狀病毒疫情爆發後，許多大型企業的投資級別債券被下調為高收益債券，令「墮落天使」的規模在去年創下紀錄高位。特別是在美國市場，未來可能有多達2,000億美元的高收益債券重返投資級別市場，這為物色評級有望被上調的備選債券提供機會⁴。

隨著市場持續開放，美國高收益債券的發行量急升至近2,900億美元，而歐洲高收益債券的發行量則升至約800億歐元，這是過去十年中債券發行量增幅最大的年初開局之一（圖一）；而當中大部份為再融資交易，許多企業希望趕在日後可能會加息前採取行動。儘管融資活動增加表明部份企業日後需要開始去槓桿化，但大多數企業已在危機爆發前主動管理其債務到期情況，在未來數年內都不會面臨即將出現的到期牆。而需求方面則與強勁的供應狀況保持平衡，一直處於穩健水平。
 

圖一：美國及歐洲債券市場的發行量急升

資料來源：標準普爾槓桿評論與數據。截至2021年5月27日。
 

浮動利率的好處

鑑於市場預期經濟有望在疫情過後繼續增長，我們可以合理地認為聯儲局將在某個時候開始縮減購債規模，而最終利率亦將會上升。在此環境下，考慮可變或浮動利率資產（如貸款）有較大裨益。由於貸款利率通常每三個月按市場利率變動重設一次，因此，貸款對短期利率的敏感度較低，過往可為美國及歐洲加息風險提供一定程度的保障。另外，貸款在資本結構中享有較優先的位置，意味著其還款次序優於次級債務及股票；而且，貸款是以借款人部份或全部資產作抵押，提供進一步的信貸保障。此外，加息環境亦有利於抵押貸款證券，此類證券與貸款一樣提供浮動票息，因此，有助於降低利率風險。 

然而，高收益債券雖然為固定收益資產，但相較其他固定收益資產類別的存續期較短，有鑑於此，在通貨再膨脹環境下，高收益債券似乎仍處於相對有利的位置。例如，投資級別企業債券的平均存續期超過8年，而高收益債券的存續期約為4年⁵。
 

展望未來數月

儘管經濟似乎已在復甦的正軌上穩步前行，以及企業仍受惠於充裕的流動性，但展望今年下半年，仍然存在許多不明朗因素。首先，儘管已發展市場可能已度過疫情最差的時期，但環球其他地區（即亞洲）疫情加劇，是否會威脅到已經難以滿足日益增長的消費需求的企業供應鏈，這仍然是未知之數。勞動力亦是另一個問題，美國及歐洲的企業在重建勞動力時都面臨著勞動力短缺的問題。

展望未來數月，鑑於許多投資者在實現其收益率目標方面仍面臨挑戰，我們預計市場對高收益債券及貸款的策略性需求將會持續。考慮到短期內可能會出現波動，我們認為多元信貸策略對投資者特別有利，此類策略不僅投資於美國及歐洲的債券及貸款，同時亦投資於非傳統市場分部（如抵押貸款證券）。除提供獲取更高息差的機會外，憑藉多元信貸投資策略的靈活性，投資經理可以轉向在當時投資機會最具吸引力的地區或子資產類別，而避免投資於那些面臨最大風險的地區或子資產類別。
 

1.  資料來源：美銀美林。截至2021年6月30日。 
2.  資料來源：瑞士信貸。截至2021年6月30日。 
3.  資料來源：美銀美林。截至2021年6月30日。 
4.  根據霸菱內部的高收益／投資級別債券交叉追蹤系統之數據計算。 
5.  資料來源：彭博巴克莱及美銀美林。截至2021年6月30日。