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新兴市场债券:基本面再度成为市场焦点

2021年7月 – 4 分钟 阅读
新兴市场一直保持乐观的增长前景,但由于联储局在本季度末转向鹰派立场,使得主权债券和企业债券比当地货币处于更加有利的地位。

得益于正面经济增长、疫苗接种取得进展以及美国国债到期收益率保持稳定等一系列利好因素,新兴市场在第二季度录得正回报,主权债券、企业债券和当地债券分别上升4.06%、2.10%和3.54%1,整体息差也持续收窄。然而,联储局在本季度末转向鹰派立场,使市场出现波动,并引发了对新兴市场增长的质疑。此外,新兴市场面临许多宏观和地缘政治风险,中美关系、美俄关系持续紧张,拉丁美洲爆发的社会示威,智利即将进行的总统选举,都会进一步带来不确定性。
 

图一:新兴市场债券上半年表现

资料来源:摩根大通。截至2021年6月30日。基数重新设定为100。
 

主权债券和当地债券:喜忧参半

虽然联储局表示,如果通胀率上升,其可能会比预期提前加息,但我们认为新兴市场的整体增长情况仍然保持乐观,并且能够支持新兴市场经济体系未来的信誉。值得强调的是,美国和欧洲的经济复苏有望继续提升对新兴市场商品和服务的需求,而中国的经济增长将继续保持对商品的需求,从而进一步支撑油价。此外,去年实施的多项暂停政策和宽限措施为新兴市场提供了极大的支持,目前这些措施仍然有效,新兴市场将继续从中受益。多边机构也已经开始着手债务减免工作,我们预计在未来几个月新兴市场将获得国际货币基金组织约2,400亿美元的特别提款权2

更加具有挑战性的可能是加息对各国获得外部融资的能力的影响。纵观整个新兴市场,通胀/加息环境可能使海外投资者投资的资金减少。未来货币可能会面临一些不利因素,特别是像哥伦比亚和印度尼西亚等长期处于经常账赤字并因此更加依赖海外融资的国家的货币。当地利率也会面临更大的阻力,但情况可能更为复杂。例如,很多国家能逐步改善经常账收支状况,其中一些国家更是能录得经常账盈余,因此有望更有力地抵御资金外流风险,南非、巴西和墨西哥便是如此。

在这样的环境下,主权强势货币债券似乎处于相当有利的位置,如果美国国债到期收益率保持稳定,此类债券实际上可能从联储局的立场转变中受益。特别是,发行高收益债券的国家依然具有吸引力,在许多情况下此类债券的息差仍然高于投资级债券。然而,考虑到此类债券较为多元化且表现参差不齐,国家的选择显得至关重要。事实上,在考虑未来的投资机会时,国家的选择显然将发挥重要作用。尽管在过去几个月整体市况或市场贝塔系数一直是推动回报的重要因素,但我们认为联储局立场的转变明显已使国家基本面再度成为市场焦点。换言之,国家的选择依然不可或缺,这对于日后寻找投资机遇同时避免危机或「坏苹果」尤为关键。
 

企业债券:基本面保持强劲

在新兴市场企业债券方面,未来几个月的主要焦点将集中在利率和增长。由于比预期提前加息可能影响企业债券未来的需求,因此联储局近期的立场可能会在一定程度上削弱技术面因素。尽管如此,企业基本面依然相当强劲,增长放缓应该不会对企业造成严重的影响。除违约情况持续改善外,企业杠杆仍然处于合理水平,即在加息环境下大多数企业都能承受逐步上升的融资成本。事实上,新兴市场发行高收益债券的企业在2020年的净杠杆比率增幅低于发达市场的同类企业(图二)。
 

图二:新兴市场与美国高收益企业债券净杠杆比率的比较

资料来源:摩根大通。截至2021年6月30日。


鉴于整体环境利好,而且疫苗接种取得积极进展,企业债券息差持续收窄,目前大部分企业债券的息差比疫情前的水平更窄。然而,与历史水平和发达市场相比,息差仍然较大,特别是高收益债券的息差比发达市场高收益债券高出约50至60个基点3。其中部分原因是近期中国、秘鲁、乌克兰及土耳其等国家重新定价,而这意味着,随着事态正常化和经济全面复苏,息差可能还有进一步收窄的空间。然而,与主权强势货币债券一样,信贷挑选在把握机遇和规避风险方面至关重要。
 

市场展望

联储局可能对新兴市场造成一定冲击,但并非所有资产类别和发行人都会受到相同程度的影响。虽然加息环境不会阻碍经济的正向增长,也不会对主权债券和企业信贷市场的表现造成严重影响,但可能使当地利率和货币面临更大的挑战。在此环境下,我们相信恪守「自下而上」的分析(包括环境、社会和公司治理面对企业和国家的影响)将成为2021年下半年取得良好表现的关键因素。归根究底,我们无法准确预测利率何时会变动,以及中美、美俄之间的紧张关系走向如何,但我们确实能根据「自下而上」的分析,挑选能更有力抵御不断变化的环境的国家和企业。
 

1. 资料来源:摩根大通。截至2021年6月30日。
2. 基于霸菱的市场观察。
3. 资料来源:摩根大通。截至2021年6月30日。

Omotunde Lawal,特许金融分析师

新兴市场企业债券投资总监

Cem Karacadag

新兴市场主权债券投资总监

Ricardo Adrogué博士

环球主权债务及货币投资总监

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