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Vier Gründe, warum jetzt Sicherheit gefragt ist

Juni 2019 - 3 min lesen

In der Spätphase eines verlängerten Kreditzyklus erläutert Martin Horne, vier Gründe, warum globale Senior Secured Bonds (erstrangige besicherte Anleihen) — eine weniger bekannte und vielleicht unterschätzte Untergruppe in High Yield — eine attraktive Option im Falle von Ausfällen sein könnten.

Vorrangigkeit innerhalb der Kapitalstruktur

Die Ausfälle haben sich in den letzten Jahren in der Nähe historischer Tiefststände gehalten, werden aber zwangsläufig wieder zunehmen, wenn sich der Kreditzyklus letztlich umkehrt. In einem solchen Umfeld wird eine erstrangige Position in der Kapitalstruktur von entscheidender Bedeutung sein. Senior Secured Bonds stehen neben den Senior Secured Loans (erstrangig besicherte Kredite), wie ihr Name schon sagt, an der Spitze der Kapitalstruktur. Für den Fall, dass ein Unternehmen mit seiner Schuldverpflichtung gegenüber Investoren in Verzug gerät und daher die von ihm ausgegebene Anleihe nicht zurückzahlt, kann das Unternehmen zur Insolvenzliquidation gezwungen werden. In einem solchen Fall erfolgt der Verkauf der Vermögenswerte des Unternehmens zur Rückzahlung der Schulden in einer festgelegten Reihenfolge — zunächst die erstrangigen Schulden, dann die nachrangigen Schulden. Wird eine Anleihe als besichert gegenüber unbesichert eingestuft, wird sie durch Emittentensicherheiten oder eine sonstige Form von Vermögenswerten besichert und damit an die Spitze des Tilgungswasserfalls gestellt. Sicherheiten können in Form von verschiedenen Vermögenswerten — einschließlich Immobilien, Betriebsanlagen, Fahrzeugen und immateriellen Gütern wie Software oder Marken — bestehen und zur Befriedigung aller ausstehenden Forderungen der erstrangig besicherten Kreditgeber verwendet werden. Dadurch werden sie zu den erstrangigen Gläubigern in der Kapitalstruktur eines Unternehmens.

Höhere Erlösquoten

Da Senior Secured Bonds in der Kapitalstruktur erstrangig ausgezahlt werden und durch harte Vermögenswerte abgesichert sind, haben sie im Falle eines Unternehmensausfalls tendenziell eine höhere Erlösquote als herkömmliche unbesicherte High Yield Anleihen — was die Rückzahlung eines größeren Teils der Schulden bedeutet. Basierend auf dem Fremd — und Eigenkapitalpolster unter sind die Senior Secured Bonds tendenziell durch das Doppelte des Wertes bei der Erstausgabe abgedeckt. Dies führt in der Regel zu einer höheren Erlösquote im Vergleich zu den breiteren High Yield Anleihemärkten. In der Vergangenheit — obwohl auf Einzelhandels- und Rohstoffausfälle, also auf Bereiche mit traditionell geringerer Verwertung gewichtet – lag die durchschnittliche Erlösquote für ausgefallene Senior Secured Bonds im Zeitraum von 1987–2019 (seit Jahresbeginn) bei 62,1%.1  Obwohl die Erlösquote von verschiedenen Faktoren abhängt — unter anderem der Art der Sicherheiten, dem aktuellen Markt für diese Sicherheiten und den rechtlichen und praktischen Schritten bei der Wiedererlangung der wichtigsten Vermögenswerte —, werden die gesicherten Kreditgeber bei den Verhandlungen über eine Umstrukturierung immer mit am Tisch sitzen und während des gesamten Prozesses als vorrangig behandelt werden. Insbesondere inmitten eines reifenden Kreditzyklus kann diese vorrangige Stellung für Anleger attraktiv sein, die sich davor scheuen, in eine Anlageklasse unterhalb Investment-Grade zu investieren.

Ein breites und wachsendes Chancenangebot

Weitere Pluspunkte für Anleger in Schuldtitel sind der schiere Umfang der gebotenen Möglichkeiten sowie die historisch niedrigen Korrelationen mit anderen Anlageklassen, die den zusätzlichen Vorteil einer Diversifikation bieten. Der Markt für erstrangige besicherte High Yield Anleihen ist seit der globalen Finanzkrise, insbesondere in Europa, deutlich gewachsen. Dies ist vor allem auf die Entwicklung der Anlageklasse als eine tragfähige Finanzierungsquelle für Unternehmen zurückzuführen, während andere Kapitalbeschaffungswege — darunter Kredite und unbesicherte Anleihen — mit Einschränkungen behaftet waren, da die Banken die Kreditvergabe während und nach der Finanzkrise reduzierten. Heute liegt der Wert des Marktes bei über 315 Milliarden Dollar.2 

Konsistente Renditen trotz der Schlagzeilen

Die Renditen für Senior Secured Bonds waren auf historischer Basis überzeugend und lagen in den letzten 15 Jahren im Durchschnitt bei rund 7,0 % pro Jahr.3  Es ist bemerkenswert, dass solche Renditen durch mehrere Perioden geopolitischer Unsicherheit generiert wurden — darunter die Finanzkrise, die Staatsschuldenkrise, das „Taper Tantrum“ (heftige Reaktion der Anleihenmärkte im Mai 2013 auf die Ankündigung der US-Federal Reserve Bank, die Anleihenkäufe zu reduzieren), der Rohstoffzyklus und der Brexit, um nur einige zu nennen. Insbesondere im Falle einer breiteren Marktschwäche können Senior Secured Bonds — für Anleger, die zum Verzicht auf einen kleinen Teil des Spreads bereit sind, und einer gewissen kurzfristigen Volatilität standhalten — somit einen gewissen Kapitalschutz bieten und dennoch eine attraktive Rendite erwirtschaften.

(Eine Version dieses Artikels wurde im Nordic Fund Selection Journal veröffentlicht.)

1 Quelle: Moody's Ausfall- und Erlösquoten von Unternehmen. Stand: 31. März 2019.
2 Quelle: Bank of America Merrill Lynch. Stand: 31. März 2019.
3 Quellen: Barclays, Bank of America Merrill Lynch, Credit Suisse. Stand: 31. März 2019.

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