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固定收益

对「堕落天使」的忧虑可能夸大其辞

2019年12月 - 3 分鐘 阅读

过去一年,许多新闻头条引起了投资者对投资级别市场中较低级别的BBB级别债券关注增多,并预测该等债券会出现降级为高收益债券的浪潮,亦即是「堕落天使」。但在此期间,高收益企业升级为投资级别的情况较反向更多。

最大的风险

固定收益市场面临最大的潜在风险之一在于目前的估值并未反映经济放缓的可能性。正如我们在近期的观点中所提及到,近期经济陷入衰退并不是我们假设的基本情景。然而,我们面临多项宏观风险,从贸易战到英国脱欧到政治言论,都可能影响到环球经济增长。我们目前根据对具体发行人的观察分析,于这些风险对实体经济产生的影响作出了预测,但其影响力有可能超出我们的预期。目前,息差处于相对较窄的水平,尤其是高收益市场中的优质债券,因此,一旦经济增长预期发生变动,就可能导致息差扩阔。

这当然是一项潜在风险,但并非我们认为最有可能出现的情景,当中原因有几点。从基本因素的角度来看,我们相信企业盈利及资产负债表相对稳健,整体而言,美国强劲的消费推动稳定的经济增长。相对过往标准,违约率仍然偏低,尽管在面临较大挑战的行业(例如能源、零售及医疗保健),违约率可能有所上升,但我们预计不会整体普遍上升。我们亦相当看好目前一些较为紧迫的宏观问题会得到合理的解决。
 

最大的机会

在高收益债券市场中,我们留意到最具吸引力的由市场分歧而洐生出来的投资机遇。在过去一年,高收益债券市场较高级别的BB级别债券跑赢较低级别的B级别及CCC级别信贷。因此,目前BB级别信贷的息差较窄,而较低级别债券的息差则相对较阔。观察目前的市场,我们认为B级别及CCC级别信贷市场存在精选投资机会,但投资者要做的并不是单单投资于这个市场那么简单。为了发掘到较低级别债券的隐藏机遇,必须进行尽职调查,充分了解一家公司,全面评估其未来表现。我们认为经过适当的研究,投资者明年可以继续在这个领域发掘到投资机会。

整体固定收益市场方面,我们日益在传统企业及政府债券之外发掘到投资机会,例如抵押贷款证券、不良债务及资产抵押证券市场的某些领域。除了分散风险持仓及降低投资组合所持资产类别的相关性外,对这些领域的配置可提供赚取相较传统企业信贷更多收益率的机会。
 

大胆的预测

过去一年,无数新闻头条引起了投资者对投资级别市场中较低级别的BBB级别债券关注增多,并预测该等债券会出现最低投资级别债券降级为较高级别高收益债券的浪潮,亦即是「堕落天使」。值得留意的是,信贷评级未必能够全面反映企业发行人的财务状况,而是更能显示企业财务主管有动机采取的行动。

近年来,由于央行维持低息,加上从A级别降级至BBB级别带来的负面影响微乎其微,令企业有动机加大杠杆。但在许多情况下,这些是优质企业能够在有需要时调整资产负债表及去杠杆化。在此环境下,我们大胆预测,尽管新闻头条危言耸听,但不会有大批的「堕落天使」信贷于2020年对高收益债券市场造成冲击。事实上,高收益企业于过去一年升级至投资级别的情况远较反向更多。
 

尽管新闻头条杯弓蛇影,事实上美国债券升级的情况较降级的情况更多
美国「明日之星」/「堕落天使」发行量

资料来源:瑞士信贷。截至2019年9月30日。

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